DeFi之道丨重新审视PancakeSwap：Sushi之后又一个摘掉copycat帽子的成功者

雍和比特币 本文作者为Mechanism Capital成员，持有CAKE仓位在曩昔的一年时刻里，加密钱银范畴的主动做市商（AMM）领军者Uniswap被分叉出来许多项目。PancakeSwap开端是Binance智能链（BSC）上的许多分叉之一，最近因其买卖量和总价值确认（TVL）的大幅上升而备受重视。曩昔一周，PancakeSwap24小时均匀买卖量逾越了Uniswap（10亿美元），逾越了Sushiswap（20亿美元）。可是，PancakeSwap的添加遭到许多的质疑。本文研讨了其添加背面的要素，评论PancakeSwap令人惊奇的差异化产品，并企图了解这个以“早餐”为主题的巨子的未来之路。本文内容包含：1. BSC是怎么呈现以添补商场空白的？2. 量化PancakeSwap的招引力3. 推进PancakeSwap成功的首要要素4. AMM面对的首要应战1.BSC是怎么呈现添补商场空白的？ Ethereum的拥堵和贵重的gas费让一般商场参加者难以运用，这就呈现了需求添补的商场空白。BSC很快成功处理了这一需求，gas费廉价了1000多倍，区块时刻快了10多秒的。BSC具有这种优势，由于它以献身去中心化交换吞吐量：Ethereum依托敞开的、去中心化的矿工社区处理杂乱的算法（Proof-of-Work），而BSC运用的是封闭的、prevetted的验证者体系（答应的Proof-of-Staked-Authority）。BSC的中心化程度显着高于Ethereum，但BSC运用量的爆炸性添加证明，至少在选用方面，献身必定的去中心化程度是值得的。BSC还添补了数千万币安用户和DeFi之间的空白，这是在经过链币安买卖所这个战略履行的。BSC比币安愈加去中心化，它是中心化买卖所的升级版，由于其买卖功用愈加通明，并且能够完成链上审计。此外，币安是世界上最大的加密保管组织，BSC极大地获益于此——能够将任安在Binance.com上市的重磅买卖财物打包，让用户说到BSC上。这个功用能够让数百亿美元的莱特币进入到BSC的DeFi运用中，莱特币数量和BSC运用的实用性都添加了，BSC的网络效应也得到了增强。由于链上的实用性越强和财物越多，用户将财物转移到其他链或买卖所的需求就越少。尽管不是彻底去中心化，BSC依然具有公链所能供给的优点。像Ethereum这样的公链发明晰无需答应、可组合和抗检查的环境。尽管BSC并不能保证抗检查，但它坚持了无需答应的特性和可组合性，仍是立异很好的土壤。在许多方面，BSC和PancakeSwap的添加再次印证了这样的道理：大多数人（尤其是散户）不关心去中心化，除非他们有理由必需求这样做。特别是在以太坊扩展处理方案再三推迟的状况下，BSC为个人供给了参加DeFi的最佳办法。2. 量化PancakeSwap的招引力 大略看，PancakeSwap好像现已取得了明显的添加。但只要细心查询数据后，咱们才干看到PancakeSwap的招引力有多么惊人。关于AMM来说，TVL是流动性的直接表现。高流动性能够服务于更大的买卖量，然后招引更多的流动性。下图阐明晰比较于Sushiswap和Uniswap，PancakeSwap的流动性是怎么明显添加的。可是，由于DeFi招引了更多的用户，一切AMMs的TVL总量也在添加。不同的是，BSC的TVL的添加倾向于新的散户参加者，这与根据Ethereum的用户有所不同。在买卖量方面，PancakeSwap 24小时买卖量持续与Uniswaps竞赛，其日买卖量在曩昔一周逾越了Uniswap。 链上数据显现，PancakeSwap的日用户数一向在添加，乃至现已逾越了Uniswap的日用户数。这是由于PancakeSwap既瞄准了被以太坊“劝退”的用户，也瞄准了期望以较低费用进行买卖/出资/套利的DeFi原生用户。相同，日买卖量/用户数的比值也币根据Ethereum的AMM低。这印证了BSC用户更多是散户的查询，均匀而言，他们进行的买卖规划较小。人们普遍以为PancakeSwap的买卖量是虚伪买卖或机器人刷单，这个指控是不成立的。相反，它让咱们看到了一群新式的散户受众。 其一切资金池的买卖规划数据也显现有更多的散户受众。下图显现，大多数BSC买卖规划在10000美元以下。在一切这些买卖池中，1美元以下的买卖多于50000美元以上的买卖。 此外，PancakeSwap新用户留存率意味着，从2月份开端新用户的质量有所进步。每天的新用户数和总用户数都在添加，但新用户和总用户数之间的距离在添加，阐明越来越多的新用户正在逐步成为pancakeswap的“常客”，用户留存、用户粘性有所进步，并且活泼度的飙升不只仅短期的异常现象。鉴于PancakeSwap的高收益率，客户粘性和高买卖量是证明CAKE高通胀本钱的最重要要素（下文将评论）。 为了弥补这些数据，咱们还对社区进行了查询，发现招引力和参加度是实在的。重视度来自于新的一部分用户，他们比以太坊参加者的意识形态和经历更少。#pancakeswap标签在TikTok上共有来自541个不同YouTube频道的1.5万个视频，积累了逾越180万的浏览量。咱们还查询到在亚洲各地（特别是菲律宾、泰国）、南美（巴西、阿根廷、委内瑞拉）和北美，有的社区只运用BSC和PancakeSwap。 Source: Brand24, generated over a 3 month period (Jan – March)3. 推进PancakeSwap成功的首要要素 明显，PancakeSwap的招引力是实在的。可是，这一开端仅仅一个简略的以“早餐”为名的分叉的协议，它是为什么又是怎么取得如此巨大的成功呢？a) PancakeSwap运用活泼的代币开释计划来引导其添加并抵挡竞赛对手。PancakeSwap的原生代币CAKE遵从无限铸币和焚烧机制；它是一个通胀代币，没有硬性上限，但假如焚烧速度逾越开释速度，就能够转为通缩（这种办法类似于EIP-1559，它依托经济添加来抵消协议通胀）。这种规划使渠道能够鼓励树立深度杰出的流动性池，对AMM的健康开展至关重要。一开端，3位数的APYs招引了流动性供给者（LP）来引导供给方，这些奖赏终究添加了TVL，并启动了一个反射性飞轮，代币价格的增值导致了更高的APY和更多的TVL。一旦渠道积累了不同代币对的深度流动性，它就敏捷成为BSC上占主导位置的去中心化买卖所。PancakeSwap急进的通胀办法是推进其TVL上升的许多要素之一。其他现有的Layer1 AMM将很难在BSC上竞赛，除非他们开端专门为BSC奖赏而铸造代币（这样做可能会掀起一场不行持续的鼓励战役）。例如，在没有为Sushiswap上线BSC分配任何奖赏的状况下，这个在以太坊上高歌猛进的DEX，它的流动性与PancakeSwap比较，相去甚远。此外，PancakeSwap还做了一个反向Syrup池，鼓励根据以太坊的Sushiswap用户将他们的ERC-20 SUSHI代币转换为BEP-20代币并赚取CAKE。相同，PancakeSwap还保管了农场，以招引SUSHI-ETH LP迁移到BSC，在下降买卖费用的一起赚取更高的收益率。（一开端，这些APY高达160%，后来在池子里有14M TVL的状况下，现已稳定在60%左右）。经过将自己定位为BSC上桥接以太坊流动性的抢先AMM，PancakeSwap还经过坚持BEP-20代币对的最佳流动性来加强其在生态体系中的效果。急进的通胀计划仅仅PancakeSwap成功的许多驱动要素之一。许多选用急进通胀的AMMs却没有取得这样的成功。b) PancakeSwap不只仅是一个AMM，它正在构建一个完好的产品仓库，以增强PancakeSwap首要产品的添加。以为PancakeSwap是缺少立异的以太坊copy-cat的人，疏忽了PancakeSwap逾越Uniswap-fork的一些重要办法。具体来说，该项目一向在招引共同的社区，扩展他们的产品组合，并在其AMM之上构建协同的DeFi基元（primitives）。称为IFO的（Initial-Farm-Offering）代币推出机制，是与PancakeSwap的AMM基元相关的筹款规划的典比如。IFO答应用户运用他们的CAKE-BNB LP代币参加新项目的 “预售”。这对PancakeSwap有利，由于用户有必要供给流动性才干参加。相同，新项目也能够运用Launch Pad来筹措资金，直接引导其初始流动性。这也有利于CAKE的持有者，由于一切来自LP代币的CAKE（筹措的资金的一半）都会作为通缩机制被烧掉。除此之外，IFO的参加量越来越多，这阐明对IFO项目的需求不断添加，经过PancakeSwap发行（代币）的营销价值也越来越高。 除了传统的流动性挖矿——即用LP代币进行质押以取得奖赏外，该渠道还推出了Syrup Pools，用户能够用CAKE进行质押，以赚取更多的CAKE或其他代币。社区项目更巴望合作和推出Syrup Pools了，由于他们能够运用PancakeSwap的优势影响力和商场重视度。此外，CAKE的单边APY质押不只使供给脱离商场，并且还稀释了非质押者。这迫使代币当即投入”运用”，由于质押者觉得他们从质押中取得了直接价值，而不质押则会遭到赏罚。这些Syrup Pools还在50个池子中积累了逾越20亿的TVL，约占总TVL的30%。进一步的效应是，它乃至催生了像Pancake Bunny和AutoFarm这样活泼的收益聚合器，它们的收益率战略部分依赖于CAKE开释和复利。一起，PancakeSwap经过NFTs和抽奖等游戏化功用，持续环绕他们的产品树立活泼的社区。用户会被鼓励购买NFTs来创立档案，以便能够参加IFO和其他活动。他们还能够经过参加不同的IFO和竞赛取得可搜集的NFT奖赏。到2021年4月16日，现已有逾越123,211个NFT档案被创立，每个档案的树立费用为1.5 CAKE（约24美元）。抽奖每天进行4次，每张彩票的本钱是1个CAKE。在曩昔的一个月里，参加的仅有地址总数为38,419个。一起，彩票参加者的2周留存率约为10%，与渠道全体留存率附近。不过，在买卖行为方面，彩票参加者的留存率较高（约40%），并且在一切的PancakeSwap活动中参加度也更高。这反映了PancakeSwap真实的散户参加度，由于关于洗盘者和套利者来说，参加NFTs或抽奖活动并不挣钱。另一个游戏化比如是最近的交际买卖战，团队争相竞逐CAKE、NFT收藏品和其他游戏化成果。交际买卖战招引了逾越5.3万名用户，他们都焚烧CAKE来树立档案，购买NFT并注册团队参加其间。运用以团队主题的instagram滤镜和团队专用telegram频道的评论，有力地标明晰它是怎么捉住散户受众的。这些弥补产品能够进步PancakeSwap的重视度和参加度，是Uniswap和Sushiswap所没有的。假如他们推出其他功用，如：游戏化奖赏、假贷、保证金买卖、二元期权、定时定额和引荐，对社区的招引力可能会更强。4. PancakeSwap面对的首要应战：不行持续的开释 PancakeSwap的兴起是敏捷的，但它在未来几周和几个月内仍将面对应战。尽管开释是PancakeSwap成功的中心，但它的开释类似于稀释性的股权融资；就像公司运用财物负债表中的现金来为获取用户（引荐奖赏、新用户补助等）买单。在传统和DeFi两种场景下，鼓励机制需求有针对性和战略性，用来奖赏那些产生长时刻价值和网络效应的行为。在PancakeSwap的情形里，经过收益和其他鼓励办法促进的获客有必要逾越稀释的本钱。现在，每周有806.4万个CAKE代币被铸造出来，大部分代币经过 “Burn Pools”当即被烧掉；这样做的效果是约束进入流转供给的CAKE数量。为了应对通胀的影响，渠道结合了通缩办法来焚烧CAKE并平衡总开释量（见附录A中的焚烧明细）。跟着时刻的推移，进入循环供给的CAKE块奖赏已从每周700万降至400万左右。 那么，下一步该怎么做？PancakeSwap怎么办理其通胀和流动性挖矿（LM）开销？咱们现已确认了一些办法。1、朴实依托通缩的压力，使焚烧量逾越供给量2、拟定长时刻LM预算，将总供给量的必定份额分配于此，并设定供给量上限3、按方案核算的Mint CAKE4、拟定月度/季度LM预算，并据此进行铸造供给榜首种办法是PancakeSwap现在的做法，但他们的通缩压力对供给胀大的影响能够疏忽不计。第二种（也是最传统的）办法与该范畴的快速改变特性不太契合，很可能会导致供给分配过剩/缺乏。第三种办法是最灵敏/适应性最强的，但可能会遇到瓶颈，或难以有用协调去中心化办理。第四种办法是合理的中心地带。更具体地说，将月度/季度LM预算与更有用的通缩压力相结合，可能是更好的方向。很难知道未来需求多少通胀，但团队和中心社区成员应该对怎么在短期内进行规划有很强的感知。事实上，这种不行猜测性解说了为什么一些项目（如Yearn、Synthetix）需求从头规划他们的供给时刻表，并铸造更多的代币，他们的资金库没有满足的资金来赞助协议开发和其他鼓励计划。假如不确认性是仅有能确认的，协议应该树立灵敏的钱银政策，而不是恣意将自己卡死在刚性的供给时刻表上。PancakeSwap团队和社区能够提出每月或每季度的LM开释预算，并让办理层或选举产生的理事会经过。这样做能够保证在糟蹋的流动性上花费更少的代币持有人价值，一起进一步鼓励更多有用的流动性。定论 尽管PancakeSwap的添加令人形象深入，但它终究仍是与BSC绑定，成功取决于办理吞吐量和去中心化之间的取舍。不行否认的是，BSC的添加作了很好的演示：中心化产品是怎么比其去中心化的同类更快地被用户所选用。跟着越来越多的人参加区块链技能，每个边沿建设者和用户的意识形态都比曩昔少（更少执着于去中心化）。开发者会在不同的时刻点针对不同的要素进行优化，无论是网络扩展性仍是去中心化的安全性。现在，PancakeSwap招引着许多活泼散户用户和重视度，但跟着BSC遇到数据存储的扩展问题，这种状况可能会产生改变，就像Ethereum遇到EIP 1559推迟的扩展问题，以及Layer2的选用可能会导致的流动性分解。短期内，PancakeSwap既依赖于BSC的成功，又与BSC的成功共生；跟着PancakeSwap推进BSC取得更多的招引力，生态体系开端为PancakeSwap加强网络效应。但PancakeSwap的未来会怎样？币安是否会被逼封闭并拖累BSC？PancakeSwap会不会打败批判的声响，将自己打造成备受敬重的AMM？更重要的是，BSC能否持续与Ethereum共存，并占据一个彻底不同的细分商场？咱们不行能知道这些问题的答案。但很显着，PancakeSwap现已确立了自己的位置，不是简略的分叉，有着被社区更广泛承受的开展路途。相同以吸血鬼分叉发家的Sushiswap标明，经过产品差异化和立异开展起来的项目是能够有一席之地的。PancakeSwap一向并将持续瞄准新的参加者（其间许多人乃至没有运用过Ethereum），扩展其产品规模。最终，能为这个范畴带来更多用户的项目，会由于他们的发明与服务于商场空白的优化之道而备受认可。短期内，剩余的便是让更广泛的社区认识到PancakeSwap给整个生态体系带来的价值——既能立异，又能让更多人体会DeFi。 附录 A.焚烧机制 附录B由于开释和代币持有人价值是首要考虑要素，咱们进行了一项测算，运用彻底稀释的市盈率（PE）检查CAKE现在对代币持有人的报答，并与Uniswap和Sushiswap进行比较。咱们还模仿了一个场景以可视化CAKE的PE比率，假如其遵从Sushiswap的供给时刻表和费用结构（30bps的买卖费，5bps的资金库）。以库藏报答率作为代币持有人未来报答率的代表，下图制作了PancakeSwap当时彻底摊薄的PE值与其他AMM的比照。注：现在的费用结构和CAKE持有人的报答是以0.2%的买卖费核算出来的，其间0.03%的费用直接进入treasury。收入没有根据通胀进行调整。 鉴于PancakeSwap的无限铸造，咱们将其当时的开释量揣度到2025年末，作为其彻底稀释的供给。剖析显现，他们一向在下降PE比率，与2月份与Uniswaps的水平接近。尽管选用了较低的买卖和财政费用，少了10bps 和2bps ，但PancakeSwap在3月份依然取得了与Uniswap类似的PE比率。Uniswap的PE比率从1月到3月的添加是由于其代币价格增值（从9美元到30美元），这标明它更快地积累了投机溢价。现在，让咱们模仿一个场景，PancakeSwap的供给量上限为2.5亿左右，并遵从SushiSwaps的费用结构（买卖费添加10bps，财政费添加2bps）。为便利起见，SUSHI代币的规划也是无限通胀，但经过办理引进了2.5亿的硬性上限。现在的开释率是每区块30个SUSHI，每块约13秒（Ethereum），这比CAKE的时刻时刻表（每4块160个，约12秒）少了约5倍。 这一剖析标明，假如PancakeSwap引进约2.5亿而非10亿（估量在2025年）的供给上限，则它们将具有更有利的彻底稀释PE比率。可是，不应该为了进步这些比率而恣意引进供给上限。尽管通胀没有直接计入这个模，但开释的灵敏性很可能是使PancakeSwap能树立护城河的一个关键要素。另一方面，添加买卖和财政费用以匹配Sushiswap的费用结构，是在不改变产品的状况下添加收入的一个挑选。能够肯定地看待这一点，由于它添加了代币持有人的报答，一起与其他AMM比较依然具有竞赛力。可是，它也夺走了LP的收入，而LP是TVL的首要驱动力。